证券代码：688522
综合评级：BBB
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选股理由：业绩连续几年高速增长，市值低于百亿
01
主营业务 评分：70
1、业务分析：公司
公司主营业务为X波段双极化（双偏振）有源相控阵雷达以及配套软件，主要用于天气探测，过往天气探测主要以S、C波段雷达为主，其波段更长、探测距离也比较远，但是精准度不够，而X波段雷达具有体积小、低成本、频段高、精度高等优势，成为新一代天气雷达组网的良好补充，有利于提升局部地区的气象精细化观测水平。近年来极端天气频发，气象部门对X波段这种小范围强识别的雷达站需求也较大。因而，中国气象局《气象雷达发展专项规划（2017-2020年）》指出各地可根据气象服务需求，经主管部门批准后适度开展X波段局地雷达建设。公司2015年成立，2019年业绩开始爆发式增长，与市场需求和政策导向息息相关，但是公司近几年近90%的销售集中在广东地区，气象探测雷达使用寿命较长，广东省共21个地级市海基x波段雷达，预计未来几年将全面覆盖，届时如果公司不能在其他地区或者新的应用领域（如水利防洪、民用航空、海洋监测、汽车探测雷达等）取得有效市场拓展，恐面临业绩下滑风险。
▶核心观点：公司产品寿命较长，需要不断开发新客户来维持增长，但产品应用范围局限在气象雷达、销售区域聚焦在广东省，过去几年高增长是凭借政策和市场东风，爆发力十足但是可持续性存疑。
2、行业竞争格局：
目前国内气象雷达基本完成了国产化，主流的S、C波段气象雷达主要供应商包括国睿科技、四创电子、中国航天科工集团第二研究院二十三所（含航天新气象科技有限公司），侧重于远距离及大片区域的监测和预警。纳睿雷达和湖南宜通华盛科技则聚焦在X波段雷达，侧重于局部区域的精细化监测和精准预警，能够弥补S、C波段天气雷达近地层的探测盲区。湖南宜通华盛2020年销售不足2000万元，与公司差距较大。虽然S、C波段相控阵雷达和X波段相控阵雷达之间的技术转换存在一定壁垒，但也并非是不可逾越的鸿沟，未来一旦国有竞争对手大举切入到X波段气象雷达并取得成绩，公司80%的高毛利率恐将大幅下滑。
▶核心观点：X波段气象雷达竞争的核心在于技术壁垒，因其在国内发展和应用的时间较短（广东省大规模应用始于2019年），国有竞争对手尚未切入，一旦加入竞争后方能证明公司是否具有技术核心竞争力，现在尚无法下定论。
3、行业发展前景：国内
X波段气象雷达属于气象雷达的补充，提高天气预告的精准度，但是其并非必须产品，在财政实力较强、预算高的省份优先普及，而财政实力不足的省份或许延后普及、也可以是非必需品。
▶核心观点：X波段气象雷达不是必需品，需要视地方财政实力而决定，当下地方政府债务压力不小，单个X波段气象雷达销售高达700万，大规模的普及尚需时日。
文中方框内文字均为正文的数据补充，可作略读
公司部分
简介：成立日期：2014年；办公所在地：广东珠海；
业务占比：雷达精细化探测系统92.51%（毛利率82.287%）、服务及其他7.42%（毛利率63.86%）、其他0.06%（毛利率-43.04%）；出口占比：1.47%；华南地区（广州为主）销售占比超90%；
产品及用途：
1、雷达精细化探测系统：主要产品为X波段双极化（双偏振）有源相控阵雷达及配套的软硬件产品，目前主要应用于气象探测领域，并逐步在水利防洪、民用航空、海洋监测、森林防火、公共安全监测等领域进行市场化推广。公司新产品岸海雷达系统项目实现销售，可应用于海上缉私打私、港口导航、海况监测、海难应急救援等应用场景。
2、雷达软件：主要分为单机雷达配套软件和雷达组网协同观测软件，为了让客户更便捷的使用雷达数据，充分挖掘雷达数据信息海基x波段雷达，获取更智能的雷达数据产品，公司建立了完整的雷达算法软件应用体系，能够为用户提供雷达控制、数据处理、产品生成、产品应用等全流程软件服务，响应用户多场景的雷达应用需求。
3、在研产品：（1）正在研发 “77GHz车载毫米波雷达”项目；（2）在防务领域，公司与广东省军工集团有限公司达成《防务产品战略合作协议》，共同推进全极化有源相控阵雷达产品在防务领域的市场化应用。
销售模式：直销（99.94%）为主；
产销：2019-2022年销量分别为10、14、19、30台，单价分别为681、689、700、708万；
上下游：上游采购电子件、IT设备、结构件、线材、钣金件等，下游应用至气象探测、水利防洪、民用航空、海洋监测、森林防火、公共安全等领域；
主要客户：2022年上半年前五大客户分别为：广州市突发事件预警信息发布中心、珠海高新发展、广东省清远市气象局、清远市清新区气象局、珠海市气象局，2022年前五大客户占比57.98%，其他主要客户以广东气象局为主，2019-2022年上半年前五大客户仅有2家重叠。
募投项目：拟9亿元用于全极化有源相控阵雷达研发创新中心及产业化项目。
注：以上数据来源于上市公司年报、招股说明书
行业部分
行业地位：公司的X 波段双极化（双偏振）有源相控阵雷达，在2018-2021 年度国内同类型产品中的累计中标数量排名第一。
竞争对手：国睿科技、四创电子、中国航天科工集团第二研究院二十三所、湖南宜通华盛科技等。
行业主要发展趋势：
1、有源相控阵逐渐替代传统机械雷达的趋势：根据《预测国际》分析，有源相控阵雷达占雷达总产值的比例将由2010年的20%增加至2019年的68%，而无源相控阵雷达占比将由2010年的49%下降到2019年的6%。
2、低成本趋势：长期以来，传统相控阵雷达高昂的制作成本限制了进一步市场化的应用，相控阵雷达因其造价明显高于传统机械雷达，在推广应用过程中受到一定的制约，迫切需要进行低成本工业化探索。
3、组网协同观测趋势：随着大城市人口密度、建设规模的增加，短时极端天气灾害极易导致城市内涝，对交通出行、生命财产安全构成一定威胁。为了更准确捕捉这种复杂天气过程，仅靠单部天气雷达是不够的，主要受到角度、速度、时空分辨率等因素影响。一些天气系统本身会跨越多部雷达覆盖区（例如梅雨锋、台风、飑线等）或从一个雷达探测区域移动到另一个雷达探测区域，需要组网协同观测。
注：以上数据来源于上市公司年报、招股说明书
02
公司治理 评分：70
1、大股东及高管
大股东包晓军和刘素玲夫妇均为加拿大国籍，通过珠海加中通科技持有41.56%股份，刘世良、刘素红、刘素心系刘素玲的父亲、姐姐、妹妹，家族合计持股59.33%。包晓军曾任美国雷神公司（加拿大）工程师、美国超威半导体公司工程师。核心高管通过加中通和纳睿达成持有公司约1.37%股份，高管薪酬从31万-83万不等，激励略显不足。
2、机构持股：
前十大流通股东包含9家公募基金，受到主流资金的高度认可。一季度末共1.25万名股东，自然人关注度较高。
大股东：持股比例为41.56%；股权质押率：0%；
管理层年龄：39-50，高管及员工持股：约1.37%
员工总数：204人（+40）：技术111，生产34，销售28；本科学历以上：153；
人均产出：2021年人均营收：102.9万元；人均净利润：51.93万元；
融资分红：2023年上市，累计融资（1次）：18.05亿；
03
财务简析 评分：70
▶核心观点：公司资产负债表健康，利润表和财务指标虽然漂亮，但是其可持续性存疑。
1、资产负债表（重点科目）：
公司上市后账面现金非常充裕，应收账款占营收比例接近100%，存货占营业收入比例亦偏高。设备类公司对固定资产投入要求较低，有息负债约0.6亿元，无偿债压力；负债率不足5%，资产结构健康。
2、利润表（重点科目）：
公司2019年业绩爆发后，近几年营收和净利润整体呈现稳定增长态势，与广东省气象机构对X波段气象雷达需求旺盛有关，短期来看公司营收和净利润仍有上升的动力，若一旦广东省气象相关机构因财政或其他因素采购放缓，公司业绩面临较大的调整压力。
3、重点财务指标分析：
公司过往净资产金额较小，净资产收益率份比较高，报告期内毛利率比较稳定，过去三年公司净利润率超50%，已经属于非常高的水平，未来进一步提升的空间非常小，公司费用率较低，若一旦毛利率下滑公司净利润率必将呈现快速下滑态势。
资产负债表（2023年Q1）：货币资金18.26，应收账款1.82，存货1.06，合同资产0.65，其他流动资产0.34；固定资产0.5，在建工程0.11，无形资产0.52；短期借款0.6，应付账款0.12，合同负债0.03；股本1.55，未分利润2.3，净资产22.36，总资产23.47，负债率4.74%；会计师审计费用：50万元；
利润表（2023年Q1）：营业收入0.35（+29.58%），营业成本0.07，销售费用0.04（+31.64%），管理费用0.07（+74.32%），研发费用0.14（+26.94%），财务费用-0.04，其他收益0.03；净利润0.08（+17.51%）；
核心指标（2020-2023年Q1）：净资产收益率：38.64%、24.91%、21.52%、0.76%；每股收益：0.57、0.83、0.91、0.07；毛利率：79.68%、80.28%、80.82%、80.75%；净利润率：50.72%、52.79%、50.45%、24.15%；
注：以上数据来源于上市公司年报、招股说明书
04
成长性及估值分析 评分: 65
成长预期及参考估值：
2022年公司广东省销售占比超91%，广东共计21个地级市，近3年公司前五大客户复购率比较低。公司业务2019年开始爆发式增长，基本上5-7年的周期可以覆盖全广东省，若其他地区或者其他应用领域无法有效拓展，公司业绩恐面临下滑风险。
发展潜力：
公司2015年成立，短短几年就在广东省X波段气象雷达领域取得了非凡的成绩，虽然爆发性很好，但是市场较窄、区域性突出，同时面临国有竞争对手的竞争压力，未来几年增长不确定性较强。如果公司不能有效突破瓶颈，市值或有不小的下降空间。
05
核心竞争力
1、技术优势；
2、低成本工业化能力优势；
3、产品和市场先发优势。
核心竞争力
1、技术优势
公司坚持采取双极化微带阵列天线技术路线并实现产业化，与美国的ATD、日本的MP-PAWR等产品的技术路线一致，该技术路线具有剖面低、体积小、重量轻等优点，且加工简单，便于批量生产，减小雷达天线的成本，并实现了低旁瓣、高交叉极化隔离度的技术性能。与传统的“现场可编程门阵列+数字信号处理器”（FPGA+DSP）的信号处理系统相比，公司自主研发基于全FPGA结构的高速、大数据量雷达信号处理平台，其通过纯硬件的方式进行高速和超大带宽的实时信号传输和复杂运算实现雷达信号处理功能，有效满足了精密极化测量对雷达系统设计和信号处理技术的高速、大数据量处理要求。在同一雷达硬件结构可同时搭载不同信号处理固件系统和数据处理软件系统，使其具备侦测不同目标的功能，例如气象目标、低空目标、海面目标等，适用于气象观测、水利监测、民用航空等各个领域，提高雷达产品的市场竞争力和扩大其应用范围。
2、低成本工业化能力优势
公司的雷达产品硬件主要由元器件、模块、组件、部件逐级装配而成，对元器件采用通用设计方案，对于核心模块、组件、部件由公司自主设计和生产完成，该种模式具有低成本产业化的优势。相对于部分业务涉及军用领域的竞争对手，出于军事用途的特殊性等因素的考虑，元器件往往自主生产或定制化采购，公司产品的低成本产业化优势，使公司产品拥有更高的性价比，保障竞争优势地位。
3、产品和市场的先发优势
目前公司产品已经在全国多个地市实现部署运行，基于布设雷达数量的优势，公司在产品软硬件的迭代、优化上具有先发优势。从市场维度看，《粤港澳大湾区气象发展规划（2020－2035年）》提出粤港澳大湾区将建成智慧气象发展先行区，要共建具有世界领先水平的智能气象观测网。公司自行研制X波段双极化（双偏振）有源相控阵天气雷达及组网系统，目前在粤港澳大湾区组建了国内首个超高时空分辨率的X波段双极化（双偏振）有源相控阵雷达天气观测网，在市场拓展上占有较好先机，并且已在福建、山东、山西、四川、西藏、重庆、河南等地投入应用，公司在市场上拓展上具有先发的优势。
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